格老泡沫

第壹流 格老泡沫

前美國聯儲局主席格林斯班認為泡沫只能事後發現，身處其中時大家都察覺不到泡沫的存在。這句話出自這位顯赫身份人士口中，好像有點不負責任，普羅大眾依靠聯儲局主席這類智者在紛擾聲中引領他們，走往正確方向。可是世上確實有許多事情是要等到發生才能知道發生了，本文主題便是一個例子。蔡東豪較為用功的投資者都把「增長股」（GrowthStock）掛在口邊，發掘增長股好像是投資取勝之道。什麼是增長股？它沒有統一定義，任何股份在一段時間內保持出色股價表現，都被傳媒稱為增長股。股價表現是結果，不是原因，以股價表現來發掘增長股是本末倒置的做法。增長股有沒有特徵，讓投資者提早辨別出來？股票背後必定有一間公司，要找增長股必須要先找出「增長公司」（GrowthCompany）。事情開始變得複雜，讀者請細心思考︰增長股不一定是增長公司；短期而言，增長公司未必是增長股，只有把投資目光放遠一點，增長公司才「等於」增長股。
科網泡沫年代電盈股價表現驕人，增長股之名當之無愧，可是其股價表現的動力是來自當時的投資氣氛，及管理層準確掌握市場形勢，在適當時候做出適當動作，不是來自真正盈利能力，所以它不算是增長公司。短期內，群眾集體變得愚昧，平庸的公司隨時變為增長股，反而真材實料的增長公司被埋沒，無緣成為增長股。長遠而言，投資的取勝之道，是先認清增長公司和增長股的分別，然後全力發掘增長公司。
公司的增長可以源自三種情況︰人口或目標市場規模；資本累積；技術進步。管理層不能影響人口規模，相反受人口規模影響。另外兩種情況從內部產生，在管理層掌握之內。因此，增長公司的第一個特徵是增長來自內部。舉例，一名不思進取的二世祖擁有一間持有幾個旺區物業的公司，過去幾年整體物業市場的租金大漲，收入持續急升，公司因而被誤導為是增長股。實情二世祖只是被動地受惠於市場力量，增長來自外部，不能算是增長公司。同樣道理，近年石油、煤等原材料需求大增，價格漲不停，原材料生產商賺到盆滿滿，但是這類公司的增長是源自它們對外界的反應，內部掌握有限。當然，它們也要做好準備，才把握到由外部產生的機會，但重點是這些公司的業績起跌受外部環境左右，本身缺乏能力去創造市場。
增長公司的第二個特徵，是它們有能力去創造市場，而能力通常來自技術改進，利用新產品、新生產過程、或為舊產品找到創新用途，把產品做得更大、更好、更強。好像莎莎上市前，大部分投資者從未接觸過「平衡進口」經營模式，更難以相信一間主力出售「平衡進口」化妝品的連鎖店年賺過億。莎莎上市初期，投資者曾質疑這種經營模式的持續性，但事實證明了靈活肯變的重要。它把一盤在商場小店經營的生意，帶入旺區地鋪和大型商場，創造出一個全新市場。後來有不少模仿者加入，但它藉「先行者」身份建立牢不可破的領導地位。創造市場無需一定要創造出一個全新產品或經營概念，在原有市場範圍之內贏取份額，也是增長來源，這是增長公司的第三個特徵。這類公司通常在並不十分具魅力的行業，憑品牌和營銷手法，創出驕人增長。好像蘋果沒有創造MP3市場，這產品一直存在，iPod是後來者，但能夠一舉擊倒當時對手，拉闊整個MP3市場，iPod的收入成為了蘋果增長動力來源。今日有誰記得當日MP3領先品牌，如Creative、iRiver等。
我希望本文能帶出一個訊息︰市場上有許多增長股，但增長公司數目不多。短期而言，二世祖的收租股跟增長股的特徵吻合，但長期而言，增長股跟增長公司完全扯不上關係。增長公司是一個數目有限的類別，進入門檻很高。我推斷投資者心目中大部分的增長公司，其實都是披增長股的外衣，衣服下空無一物。
內部增長、創造市場、贏取份額是增長公司的特徵，但擁有這些特徵而欠缺賺錢能力，也是徒然。因此，賺錢能力是增長公司的重要識別；最令投資者混淆的，是許多非增長公司的增長股也連年賺大錢。
增長公司是一個動感概念，主動掌握形勢，不是被動地受惠於外部力量。增長股則尤如格老口中的泡沫，無甚意義，只是事後發現股價飆升的股份。蔡東豪TonyTsoi現任上市公司精電國際行政總裁，港交所上市委員會副主席。他曾任職投資銀行，在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄，對投資及求知有無限渴求，習慣早上四時起床寫作找樂趣。